黄光裕重组中关村：一场双输的资本游戏

国美电器在香港成功借壳之后，黄光裕希望给旗下的地产业务也插上资本之翼，内地上市公司中关村(000931)成为黄光裕的资本猎物，不过这一次，黄光裕“神乎其技”的资本运作手法没能再度重现，无论是上市公司中关村，还是黄光裕本人，都成为这场资本游戏中的输家——中关村重组失败，黄光裕被捕入狱。

借壳始末

2006年4月5日，中关村(000931)发布公告称，公司大股东北京住总集团将持有的1.01亿股转让给鹏泰投资公司，占公司总股本的15%，转让价款合计7855万元。鹏泰投资的实际控制人正是黄光裕，这也是黄光裕在中关村第一次正式亮相，消息公告后，中关村的股价立即迎来4个涨停板，4个交易日内从2.5元上涨至3.67元。

不过，北京市住总集团此次和黄光裕签署的还只是意向性协议，黄光裕真正入主中关村还是在3个月之后。2006年7月27日，中关村再次发布公告，大股东北京住总集团将持有的40%的股权正式转让给3家公司，其中鹏泰投资受让27.51%的股份，成为新的第一大股东，粤文音像公司受让7.5%的股权，海源控股公司受让5%的股权。粤文音像公司的实际控制人是黄光裕的潮汕老乡许钟民，因涉嫌经济犯罪仍在接受警方调查，海源控股的实际控制人是段永基，中关村公司的前任总裁。至此，黄光裕正式入主中关村，继2004年在香港收购京华自动化之后，中关村成为黄光裕的第二个壳资源。

黄光裕当时的收购价约合每股0.78元，比2005年的每股净资产0.74元略有溢价，为取得27.51%的控股权，黄光裕共付出1.44亿元，以1.44亿元在A股市场获取一个壳资源，表面上看起来成本并不高，不过真正的代价在于后期的重组成本。

从黄光裕在中关村第一次正式亮相，中关村的股价只有2.5元，到黄光裕正式入主，公司股价上涨至5.2元，在3个多月内上涨一倍。2006年7月，A股市场的大牛市已经开始起步，当时上证指数1680点，距离后来的6000点顶峰还有相当的距离，而中关村在黄光裕入主的刺激下，股价更是远超大盘，到2007年9月28日，公司股价已经上涨到14.76元，距黄光裕正式入主时又上涨了180%多，如果从黄光裕首次亮相时的2.5元算起，股价涨幅已经高达490%。

黄光裕以当初每股0.78元的成本，一年多时间内已经上涨到14.76元，如果从二级市场套现的角度来看，无疑又是一次经典的资本运作，不过，黄光裕借壳主要志不在此，他还有更大手笔的资本运作。如果从资产重组的角度来看，股价迅速上涨意味着重组成本同步提升，简单而言，假如原来中关村的价值1个亿，黄光裕注入的资产需要对应1个亿，但是股价上涨1倍之后，黄光裕则需要相应注入2个亿的资产。为了防止股价继续攀升，黄光裕决定锁定重组成本，在2007年9月28日宣布中关村停牌，当日中关村股价收盘于14.76元。

经过漫长的停牌之后，中关村终于在2008年5月7日宣布复牌，黄光裕的资产重组计划正式亮相。中关村计划以14.67元/股非公开发行不超过12.27亿股A股收购鹏润控股100%股权，这意味着上市公司中关村发行180亿元的股票，收购黄光裕180亿元的地产业务，这和2004年黄光裕在香港借壳京华自动化时的手法几乎如出一辙。

当时的鹏润控股尚无实质性利润，2005年净利润仅为60.83万元，2007年仅为3497万元，公司预计2008年和2009年净利润将分别达到3.5亿元和6亿元以上，但即使预计的高增长能够兑现，上述资产评估作价180亿元显然还是大大高于投资者的认可程度。

对于黄光裕选择在2007年9月28日停牌，市场普遍认为是黄光裕算计失误。因为当时的A股市场已是强弩之末，随后不到一个月的时间里，2007年10月16日，上证指数到达6100点的顶峰之后，便开始了一轮惨烈的下跌。如果中关村不宣布停牌，其股价自然也会随着大盘回落，所以外界普遍认为，黄光裕对大势判断失误，所以导致自己在中关村骑虎难下。黄光裕固然无法准确预见当时的A股市场即将见顶，但将股价锁定在14.76元是否果真让黄光裕陷入被动？其实也未必如此。

如果从阴谋论的角度来看，并不排除这样一种可能：黄光裕主动将中关村股价炒高，一方面获取二级市场的差价，一方面也可以将自己的地产业务高价卖给上市公司。而如果股价不够高的话，中关村的市值不足以完成黄光裕的资产大挪移。

黄光裕的重组计划是中关村定向增发12.27亿股，而中关村原有总股本为6.75亿股，其中黄光裕持有1.54亿股，如果增发成功，中关村的总股本将达到19.02亿股，而黄光裕及其关联方将持有13.81亿股，持股比例为72.6%，这样的持股比例保证了黄光裕的绝对控股权，三联商社之所以被黄光裕偷袭得手，正是大股东持股比例过低所致，黄光裕自己自然不会犯下这样的错误。但是，持股量如果太高也不是好事，假如中关村的股价没有从2.5元大幅拉升，黄光裕将地产业务以180亿元的高价卖给上市公司，黄光裕的持股量将会超过80%甚至更多，一方面导致中关村股票的流动性大大下降，对于黄光裕将来套现带来难度。另外一方面，按照我国《公司法》等相关规定，社会公众持有的股份不能低于公司股份总数的25%，或者公司股本总额超过人民币4亿元的，社会公众持股的比例不能低于10%，否则将暂停其股票上市资格。中关村的股本总额超过4亿元，也就是社会公众持股比例不能低于10%。黄光裕如果持股过高，甚至有可能使得中关村的公众持股触及10%的底线。所以中关村的股价必须维持在一个合理的位置，太高固然不好，但太低同样对黄光裕不利。

虽然投资者对于重组充满期待，但投资者显然并不认可黄光裕推出的方案，何况，“首富效应”早已提前在股价上体现出来，中关村复牌之后股价迅速下跌，2008年11月4日，比较低收盘于2.48元，正好和黄光裕在中关村第一次亮相时的股价基本相同。股价的神奇轮回似乎也在暗示黄光裕的命运，随后的中关村开始厄运连连，2008年11月24日，市场传出黄光裕被调查的消息，公司股票停牌一周，2008年11月28日，中国证监会相关发言人对外证实：2008年3月28日和4月28日，中国证监会分别对三联商社、中关村股票交易异常立案稽查，调查发现，在涉及上市公司重组、资产置换等重大事项过程中，北京鹏润投资有限公司有重大违法违规嫌疑，涉及金额巨大，中国证监会已依法将有关证据材料移交公安机关，北京鹏润投资有限公司的实际控制人为黄光裕。